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貴研鉑業(yè)：連續(xù)四年凈利潤增速超30％，凈利率卻低到塵埃里
文章來源：cnBeta.COM 更新時(shí)間：2020-12-29 16:24:52
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貴研鉑業(yè)（SH600459），云南一家做貴金屬（主要是鉑族金屬，鉑、鈀、銠、鋨、釕、銥六種金屬，與金、銀共同組成貴金屬序列）材料的上市公司，近五年業(yè)績非常靚麗：營收增長3倍，凈利潤增長10倍多。尤其是凈利潤，連續(xù)四年每年超過30％的高速增長，在A股屬于鳳毛麟角。
但是再看看毛利率和ROE：3％毛利率，1％凈利率，7％的ROE。
簡直是低到塵埃里。 貴研鉑業(yè)，雖然業(yè)績看起來不錯(cuò)，但是屬于大而不強(qiáng)。 公司的攤子鋪的很大：
公司是從事貴金屬及貴金屬材料研究、開發(fā)和生產(chǎn)經(jīng)營的國家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)，也是國內(nèi)唯一在貴金屬材料領(lǐng)域擁有系列核心技術(shù)和完整創(chuàng)新體系、集產(chǎn)學(xué)研為一體的上市公司。公司建立了較完整的貴金屬產(chǎn)業(yè)鏈體系，大力發(fā)展貴金屬新材料制造、貴金屬資源循環(huán)利用及貴金屬供給服務(wù)，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋了貴金屬合金材料、化學(xué)品、電子漿料、汽車催化劑、工業(yè)催化劑、金銀及鉑族金屬二次資源循環(huán)利用、貴金屬商務(wù)貿(mào)易和分析檢測(cè)，生產(chǎn)各類產(chǎn)品涵蓋 390 多個(gè)品種、4000 余種規(guī)格，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于汽車、電子信息、國防工業(yè)、新能源、石油、化學(xué)化工、生物醫(yī)藥、建材、環(huán)境保護(hù)等行業(yè)。 看到這段公司的官方介紹，是不是有一種不明覺厲的感覺？
拆分一下公司的具體業(yè)務(wù)：貴金屬功能材料（45．46％）、貴金屬回收（13．5％）、貴金屬貿(mào)易（41％）。 也就是說，公司的四成業(yè)務(wù)都是來自于毫無門檻的批發(fā)生意，就是簡單的買賣貴金屬。這種生意的毛利率極低，只有1．23％，卻占據(jù)了公司營收的大頭。公司毛利潤方面，功能材料占比61％，貿(mào)易13．5％。這就是公司營收很高、凈利潤卻很低的主要原因。
很明顯，貴金屬功能材料才是最有前途的：技術(shù)門檻高，前景大，利潤率高。
公司的貴金屬功能材料具體又分為： ?貴金屬特種功能材料 指貴金屬合金材料，主要產(chǎn)品有電接觸材料、釬焊材料、測(cè)溫材料、復(fù)合材料、催化網(wǎng)材料、精密合金材料、鍵合材料、蒸發(fā)材料等系列品種，廣泛應(yīng)用于國防工業(yè)、電子信息、化工建材、冶金等行業(yè)。
中希合金是一家集科研、生產(chǎn)、銷售于一體的電接觸材料龍頭企業(yè)，在貴／廉金屬復(fù)合帶材、銀絲材、電觸頭材料、精密沖制觸頭元件方面擁有行業(yè)內(nèi)尖端人才和先進(jìn)技術(shù)，主要服務(wù)于施耐德、ABB、LG、西門子等全球知名企業(yè)，擁有優(yōu)質(zhì)的客戶資源。2017 年，貴研鉑業(yè)以 1．62 億元收購中希合金 60％股權(quán)。 2018 年中國貴金屬電接觸材料市場(chǎng)規(guī)模為 21．8 億美元，較 2017 年同比增長 15．3％，貴金屬用量增長及貴金屬價(jià)格走高是主要影響因素。從五年發(fā)展趨勢(shì)來看，2018 年中國電接觸材料貴金屬需求量較 2014 年減少 16．2％，市場(chǎng)規(guī)模增長 4．7％。其中，電接觸材料中金需求量五年增長 66．6％，銀和鉑需求量分別減少 17．0％和 1．6％。 電接觸材料目前主要下游企業(yè)所處行業(yè)為為低壓電器行業(yè)、高壓電器行業(yè)及電子信息制造業(yè)。下游客戶主要是：正泰電器、德力西、宏發(fā)股份、施耐德、ABB、歐姆龍。電接觸材料生產(chǎn)用的主要原材料白銀、銅及其他有色金屬。 在國際上，全球主要的電接觸材料生產(chǎn)商主要集中在歐洲和日本，由于其基礎(chǔ)科學(xué)發(fā)展迅速，科技人才儲(chǔ)備充足，在新材料研發(fā)能力、制備工藝研究能力、生產(chǎn)自動(dòng)化等方面均居于世界領(lǐng)先地位，引領(lǐng)整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。目前國外生產(chǎn)和研發(fā)電接觸材料的公司主要有德國大都克、瑞士美泰樂、比利時(shí)優(yōu)美科、日本田中等。
電接觸材料領(lǐng)域國內(nèi)的競(jìng)爭對(duì)手有：福達(dá)合金（SH：603045） 、金格電工、溫州宏豐（SZ：300283）等。
貴研鉑業(yè)這塊的毛利率大概在2％－5％之間：
溫州宏豐（SZ：300283）是9％以上：
福達(dá)合金（SH：603045） 是在13％以上：
貴研鉑業(yè)的毛利率只有競(jìng)爭對(duì)手的一半不到。 ?貴金屬前驅(qū)體材料 貴金屬前驅(qū)體材料指貴金屬化學(xué)制品、貴金屬化合物，主要產(chǎn)品有貴金屬鹽類、貴金屬配合物、貴金屬均相催化劑等，主要用于石油化工、精細(xì)化工、煤化工、化學(xué)制藥等行業(yè)直接作為催化劑或制備催化劑的前驅(qū)材料，是貴金屬電鍍行業(yè)和抗癌藥物的重要原料。
公司的貴金屬材料中，前驅(qū)體項(xiàng)目主要用于精細(xì)化工和醫(yī)藥，目前市場(chǎng)處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。為應(yīng)對(duì)下游需求的增長，公司目標(biāo)建成產(chǎn)能 299 噸／年，計(jì)劃在 2020 年底達(dá)產(chǎn)。2019 年公司貴金屬前驅(qū)體產(chǎn)能 71 噸，產(chǎn)量 85 噸。隨著年底新建產(chǎn)能投產(chǎn)，2021－22 年前驅(qū)體產(chǎn)能釋放產(chǎn)量提升。
這塊毛利率雖有波動(dòng)，但基本維持在 5％－5．5％的毛利水平，總體毛利率較穩(wěn)定。
?機(jī)動(dòng)車尾氣凈化催化劑 公司旗下負(fù)責(zé)機(jī)動(dòng)車尾氣凈化催化劑及凈化器生產(chǎn)和銷售的主體為昆明貴研催化劑有限責(zé)任公司，公司持股比例 89．91％。2019 年，昆明貴研催化劑公司實(shí)現(xiàn)營收 25 億元，同比＋122．6％，但凈利潤同比－91．6％至僅221．48 萬元。到 2020H1， 昆明貴研催化劑公司 實(shí)現(xiàn)收 營收 15 億元， 凈利 潤 2980 萬元。目前公司機(jī)動(dòng)車催化凈化器產(chǎn)能 400 萬升，在建“機(jī)動(dòng)車催化劑生產(chǎn)線國六升級(jí)改造項(xiàng)目”有望于 2020 年末建成投產(chǎn)，屆時(shí)將 新增 215 萬升／年的國六催化劑生產(chǎn)能力。
毛利率從13％降到6％。
同行有凱大催化、莊信萬豐、優(yōu)美科、巴斯夫等。
類似企業(yè)：國瓷材料（300285）：提供除貴金屬以外的全系列汽車尾氣催化解決方案； 萬潤股份（SZ：002643）： SCR 催化劑載體 沸石等。
凱大催化（OC830974）的毛利是6．3％以上，和貴研鉑業(yè)一樣毛利率不斷下滑。二者的收入規(guī)模和毛利率各項(xiàng)指標(biāo)類似。 ?貴金屬工業(yè)催化劑材料 這塊業(yè)務(wù)由子公司貴研工業(yè)催化劑（云南）有限公司負(fù)責(zé)。 貴研工業(yè)催化劑公司致力于煤化工、石油化工、精細(xì)化工等行業(yè)用工業(yè)催化劑（不包括汽車尾氣凈化催化劑）及中間產(chǎn)品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。目前，貴研工業(yè)催化劑公司的主要產(chǎn)品有苯脫硫鈀催化劑、雙氧水用鈀催化劑、氣體凈化及工業(yè)廢氣處理用催化劑、炭載體貴金屬催化劑。 2015 年，貴金屬工業(yè)催化劑材料營收 3．4 億元，毛利率為 11．32％。 2019 年，貴金屬工業(yè)催化劑材料營收 1．8 億元，毛利率為 11．65％。 其中，苯脫硫鈀催化劑和氧化鋁催化劑市場(chǎng)表現(xiàn)良好。苯脫硫催化劑和活性氧化鋁吸附劑主要用于深度脫除苯中的硫化氫、二硫化碳、硫醇、硫醚、噻吩等硫化物。公司目前建成年產(chǎn)能 100 噸的生產(chǎn)線，工藝技術(shù)和生產(chǎn)規(guī)模在國內(nèi)領(lǐng)先，已能夠完全替代進(jìn)口產(chǎn)品。公司的苯脫硫鈀催化劑在己二酸和己內(nèi)酰胺行業(yè)占有約 50％左右的市場(chǎng)份額。 脫硫催化劑的競(jìng)爭對(duì)手有：三維工程（002469．SZ）、三聚環(huán)保、西南油氣田天然氣研究院、齊魯石化公司等。
貴研鉑業(yè)的毛利率和三聚環(huán)保接近，但是遠(yuǎn)低于三維工程。 炭載體貴金屬催化劑這塊可以參照的公司有：西安凱立、陜西瑞科。
西安凱立、陜西瑞科的毛利率都在17％以上，遠(yuǎn)高于貴研鉑業(yè)。 ?貴金屬信息功能材料 貴金屬優(yōu)異的熱、電、磁、力等綜合性能，使貴金屬膜材料、貴金屬電接觸材料、貴金屬 鍵合材料、貴金屬釬焊材料、貴金屬電子漿料等被廣泛應(yīng)用于新一代通信、網(wǎng)絡(luò)、計(jì)算機(jī)、 物聯(lián)網(wǎng)、三網(wǎng)融合、新型平板顯示、高性能集成電路和大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域，成為新一代信息技 術(shù)領(lǐng)域不可或缺的關(guān)鍵材料。
電子漿料：根據(jù)材質(zhì)不同，電子漿料分為背鋁、背銀、正銀，其中正銀漿料生產(chǎn)技術(shù)壁壘高，美國杜邦、德國賀利力、韓國三星和臺(tái)灣碩禾四家公司約占全球正銀市場(chǎng) 90％的份額。 國瓷材料（300285），2017 年公司電子漿料營收為 1．55 億元，毛利 0．28億元。子公司泓源光電主營業(yè)務(wù)范圍為太陽能導(dǎo)電電子漿料（太陽能電池領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品主要有常規(guī)鋁漿、PERC 鋁漿等，成本占比約為 15％），戍普電子主要業(yè)務(wù)范圍為 MLCC 漿料，為國內(nèi)領(lǐng)先的 MLCC 電極漿料供應(yīng)商（被動(dòng)電子元器件相關(guān)的電子漿料產(chǎn)品主要有鎳內(nèi)電極漿料、銅端電極漿料，成本占比達(dá) 90％以上），15 年實(shí)現(xiàn)鋁漿市占率第二、背銀市占率第三。 三環(huán)集團(tuán)：公司目前主要生產(chǎn)電阻漿料，國際上做電阻漿料比較好的公司有日本田中貴金屬 和住友，美國的杜邦。該領(lǐng)域?qū)儆诟叨葔艛嘈袠I(yè)，國內(nèi)還不能大規(guī)模量產(chǎn)。三環(huán)是目前國內(nèi)領(lǐng)先的電阻漿料漿料廠商，打破了國外廠商的壟斷。 從以上看出，貴研鉑業(yè)號(hào)稱貴金屬全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)作，幾乎貴金屬相關(guān)的每塊都涉足了，業(yè)務(wù)面很廣，但在很多細(xì)分領(lǐng)域，規(guī)模都不及龍頭企業(yè)，盈利能力也遜色很多。并且貴研鉑業(yè)的大部分營收還來自于貴金屬二道販子。這導(dǎo)致其毛利率、凈利率、資本回報(bào)率，遠(yuǎn)低于相關(guān)領(lǐng)域的競(jìng)爭對(duì)手。因此，是典型的大而不強(qiáng)。 另外，貴研鉑業(yè)一直強(qiáng)調(diào)全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)作，具有協(xié)同效應(yīng)。實(shí)際上，貴金屬回收、貴金屬材料、貴金屬貿(mào)易的客戶各不相同，根本看不出有什么協(xié)同效應(yīng)。如果有協(xié)同效應(yīng)，那么公司理應(yīng)成本低于競(jìng)爭對(duì)手，毛利率高于同行。但是在對(duì)比中，反而是低于只做單一業(yè)務(wù)、非全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)作的同行。這也說明，所謂的協(xié)同效應(yīng)是不存在的。 貴研鉑業(yè)是很多國內(nèi)企業(yè)的縮影，一味追求規(guī)模做大，但是在精細(xì)管理等方面卻不重視，導(dǎo)致規(guī)模做大的同時(shí)，盈利能力卻不強(qiáng)。貴研鉑業(yè)涉足領(lǐng)域太多，一味貪多求全，不能專注，聚焦資源，沒有把核心板塊、最具有價(jià)值的板塊做好，沒有占領(lǐng)產(chǎn)業(yè)鏈的制高點(diǎn)。 這樣的企業(yè)，雖然短期業(yè)績不錯(cuò)，但是長期回報(bào)堪憂。
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